公司6月21日公告非公開(kāi)發(fā)行股票預案(修訂版)，預計向包括控股股東涂善忠在內的不超過(guò)10名特定對象發(fā)行不超過(guò)8,784.06萬(wàn)股普通股，經(jīng)2013年權益分配方案實(shí)施后，發(fā)行底價(jià)調整為12.55元/股，募集資金總額不超過(guò)110,240萬(wàn)元，凈額不超過(guò)10.57億元。公司同時(shí)公告控股股東涂善忠認購本次非公發(fā)行股票數量將不低于發(fā)行上限的10%，具體認購數量將有雙方協(xié)商確定，且承諾發(fā)行結束后36個(gè)月內不轉讓此次認購定增股份。

　　2．我們的分析與判斷(一)園林產(chǎn)值長(cháng)期將保持平穩增長(cháng)十八大三中全會(huì )公報將生態(tài)環(huán)境建設提到戰略高度，園林投資規模有望迎來(lái)加速成長(cháng)期。我們測算：園林景觀(guān)行業(yè)未來(lái)5年市場(chǎng)規模復合增速保持15%以上，2015年行業(yè)產(chǎn)值將達4819億。園林行業(yè)與財政政策是影響未來(lái)園林行業(yè)規模的核心變量。

　　(二)戰略標準化、專(zhuān)業(yè)化、信息化夯實(shí)管理內核公司通過(guò)"三化"夯實(shí)管理內核，有望成為園林行業(yè)引領(lǐng)者。加強設計工序專(zhuān)業(yè)化和施工方案研發(fā)，提質(zhì)降耗，提高產(chǎn)能周轉率；布局研發(fā)，提高苗圃培植、機械化施工水平，加快施工材料與流程工廠(chǎng)化、標準化，縮短項目工期；提高信息化精細化管理水平，設計施工資源模塊化，建立人才與技工長(cháng)期培養體系。

　　(三)產(chǎn)業(yè)鏈與區域擴張打造完整業(yè)務(wù)布局公司區域擴張持續推進(jìn)，13年新設北京、上海、成都等13個(gè)分公司，全國布局基本完成，同時(shí)，產(chǎn)業(yè)鏈延伸戰略逐步落地，先后收購城建達90%股權與泛亞國際34%股權，設計產(chǎn)業(yè)鏈初具雛形。公司6月11日公告參股子公司泛亞國際已在香港聯(lián)交所預披露招股說(shuō)明書(shū)，預計發(fā)行1億股，每股不超過(guò)1.2港幣，股份代號6128，預計于25日在香港聯(lián)交所正式掛牌上市。公司去年12月以1.07億港幣收購泛亞國際34%的股權，收購靜態(tài)PE約為8.3倍。泛亞國際將是香港聯(lián)交所第一家以園林設計咨詢(xún)?yōu)橹鳡I(yíng)業(yè)務(wù)的上市公司，預計泛亞國際發(fā)售動(dòng)態(tài)PE約15倍左右。上市后將大大助益其自身業(yè)務(wù)發(fā)展及與普邦園林設計業(yè)務(wù)的協(xié)作，提升普邦14-15年度的投資收益。

　　(四)模式創(chuàng )新奠定可持續發(fā)展基礎公司大客戶(hù)戰略有助于訂單平穩并平滑業(yè)績(jì)波動(dòng)，同時(shí)不斷在市政園林領(lǐng)域創(chuàng )新模式，13年5月公司與廣州南沙開(kāi)發(fā)區管理委員會(huì )、鼎暉投資及建華置地四方簽訂《明珠灣區(珠江區域)開(kāi)發(fā)基金投資服務(wù)協(xié)議》框架協(xié)議，開(kāi)拓了基金引領(lǐng)園林項目新商業(yè)模式，引入地產(chǎn)公司與外部投資者聯(lián)盟運作市政業(yè)務(wù)，有效分散項目風(fēng)險并提高回款保證。南沙開(kāi)發(fā)區的合作框架建立了新的園林項目承接形態(tài)，有助提升公司承接城鎮化園林景觀(guān)項目的綜合能力，利于拓展公司市政園林業(yè)務(wù)的市場(chǎng)空間，增強公司市場(chǎng)競爭力。

　　繼"南沙模式"后，公司又持續引入PPP模式承接市政園林項目。公司5月24日公告與淮安市白馬湖規劃建設管理辦公室簽署《淮安市白馬湖森林公園項目PPP合作協(xié)議》投資概算不超過(guò)10億元。其中建設單位、合作公司(普邦或與其他第三方戰略合作伙伴)分別投資15%、85%參與項目投資并按此比例支付工程進(jìn)度款(包括因人工或材料價(jià)格上漲帶來(lái)的工程投資額增加部分)。如工程變更超出合作公司出資額85%部分投資(白馬湖項目對應為8.5億元)將以建設單位、合作公司分別50%的比例補充投資。工程完成后，建設單位將回購合作公司股權，同時(shí)白馬湖森林公園收入將作為支付收購款來(lái)源之一。

　　我們認為PPP模式有如下創(chuàng )新：引入甲方和第三方直接參與工程投資與工程款支付過(guò)程，有助于減輕公司自身墊資壓力。項目結束后股權將直接被回購，保證在建項目資產(chǎn)的及時(shí)轉移和工程的竣工結算進(jìn)程。工程進(jìn)度款與回購款多重保障：建設單位以600畝合法建設用地使用權向合作方提供擔保，在獲取建設用地前由淮安市水利資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司為本項目分期工程收購款支付提供連帶責任保證。同時(shí)回購款也包含景區等現金流較為穩定收入。我們判斷上述措施將極大保證該項目的現金流回款，公司拓展市政項目的穩健特征得到進(jìn)一步體現。PPP模式有助于普邦加快市政園林領(lǐng)域的擴張，在現金流量表不惡化的前提下實(shí)現業(yè)績(jì)的持續穩定增長(cháng)。

　　(五)股權激勵完善，增發(fā)助力新一輪成長(cháng)公司13年股權激勵方案順利獲批并實(shí)施：隱含未來(lái)4年凈利復合增長(cháng)需達31.6%。公司在手資金充足、加杠桿的能力與動(dòng)力皆備，2014年Q1期末資產(chǎn)負債率32.64%、貨幣資金8.1億元，本次公司定增募集資金11億元如順利實(shí)施，將極大增強公司的資金實(shí)力，有望在新一輪擴張中占得先機。公司上市后首次啟動(dòng)再融資說(shuō)明公司已駛入成長(cháng)快車(chē)道，在市政園林領(lǐng)域拓展和模式創(chuàng )新的大背景下，公司提前啟動(dòng)再融資有助于后續市政園林項目施工的順利展開(kāi)，把握先機，在加速擴張的同時(shí)保持資產(chǎn)負債表和現金流量表的穩健。

　　3．投資建議基于公司戰略規劃和近期的在手訂單情況，我們預測公司2014/15/16年EPS為0.73/0.99/1.40元，未來(lái)3年CAGR36.92%，根據行業(yè)可比估值及公司成長(cháng)性，給予14年25倍PE，目標價(jià)18.6元。

　　4．風(fēng)險提示地產(chǎn)行業(yè)政策風(fēng)險、應收賬款風(fēng)險、外延擴張風(fēng)險等。