在經(jīng)歷了兩次IPO失敗后，東珠景觀(guān)借殼上市的計劃也難言順利：除了之前IPO中暴露的問(wèn)題依然存在外，其高達222.64%的預估增值率也遭到質(zhì)疑。8月5日，“殼公司”東方銀星股價(jià)下跌6.20%，以15.44元收盤(pán)。

　　據上海證券報報道，近日東方銀星第二大股東的豫商集團提出質(zhì)疑，認為此次借殼東珠景觀(guān)的估值過(guò)高且存貨問(wèn)題嚴重。并表示“如果上述問(wèn)題得不到合理解釋?zhuān)瑢⒃诠蓶|大會(huì )上投出反對票”。

　　此外，中國經(jīng)濟網(wǎng)記者注意到，東珠景觀(guān)2011年至2013年度，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~分別為6822.17萬(wàn)元、-2722.74萬(wàn)元、-22750.87萬(wàn)元。更早之前，2011年的招股說(shuō)明書(shū)披露，2008年至2010年，東珠景觀(guān)在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流指標上，分別為-296萬(wàn)元、-828萬(wàn)元、2309萬(wàn)元。其現金流的緊張狀況由此可見(jiàn)一斑。

　　對于以上問(wèn)題，中國經(jīng)濟網(wǎng)記者多次致電東方銀星董秘，但截至發(fā)稿前始終無(wú)法接通。

　　增值率過(guò)高遭二股東質(zhì)疑

　　根據相關(guān)公告，東方銀星此次擬置入資產(chǎn)截至2014年6月30日未經(jīng)審計的賬面價(jià)值合計為6.90億元，預估值為22.25億元，預估值較未經(jīng)審計的賬面價(jià)值增值15.35億元，增值率為222.64%。

　　不過(guò)這一估值率在二股東豫商集團看來(lái)卻不盡合理。豫商集團認定東珠景觀(guān)估值過(guò)高的重要參考便是近日麗鵬股份收購的華宇園林。華宇園林也為園林類(lèi)資產(chǎn)，中小板公司麗鵬股份于近日宣布收購華宇園林100%股權。

　　通過(guò)兩個(gè)上市公司重組方案可以一窺究竟。麗鵬股份收購的華宇園林截至今年4月30日賬面凈資產(chǎn)額為60763.49萬(wàn)元，最終交易作價(jià)為99860萬(wàn)元，增值率約為64%；東珠景觀(guān)賬面凈資產(chǎn)為68961.59萬(wàn)元（截至6月30日），但預估值則高達22.25億元，預估增值率為222.64%。換言之，同為體量相當的園林企業(yè)，但東珠園林的預估增值率卻比華宇園林高出了不少。

　　豫商集團相關(guān)負責人在接受上海證券報采訪(fǎng)時(shí)便提出質(zhì)疑，認為兩家公司收購標的凈資產(chǎn)規模差不多，但評估值卻差之千里，“這其中有沒(méi)有貓膩？”

　　在上述豫商集團人士看來(lái)，東珠景觀(guān)的高估值不僅是在凈資產(chǎn)方面，同時(shí)還體現在盈利指標上。明細來(lái)看，華宇園林2013年實(shí)現凈利潤8927.87萬(wàn)元，按上述估值對應靜態(tài)市盈率為11.2倍；而東珠景觀(guān)以去年凈利潤11802.23萬(wàn)元計算，對應市盈率則為18.9倍。

　　“我們也不清楚為何東珠景觀(guān)估值如此之高。是為了滿(mǎn)足創(chuàng )投股東高價(jià)退出的利益訴求？還是其中包含了其向銀星智業(yè)支付的隱性殼費？無(wú)論何種原因，公司都需要對此作出解釋。”豫商集團上述人士稱(chēng)。

　　據悉，接下來(lái)的股東大會(huì )將是決定東珠景觀(guān)能否順利借殼的關(guān)鍵。作為東方銀星的第二大股東，豫商集團持有東方銀星逾20%股權，將對此次重組的成敗起到重要影響。

　　東珠景觀(guān)現金流量連年負值

　　東珠景觀(guān)近年來(lái)高企的存貨也成為豫商集團質(zhì)疑的重點(diǎn)。據披露，東珠景觀(guān)2011年至2013年及今年上半年各報告期期末的存貨余額分別為26223.22萬(wàn)元、39425.84萬(wàn)元、79020.89萬(wàn)元和95820.59萬(wàn)元，占各期末總資產(chǎn)的比例為40.85%、39.98%、62.77%和65.50%，近兩年占比直線(xiàn)攀升。

　　作為園林公司，東珠景觀(guān)的存貨是什么呢？東方銀星發(fā)布的交易預案稱(chēng)，根據會(huì )計準則的規定，東珠景觀(guān)存貨實(shí)際上反映了工程項目已完工未結算的待甲方確認的工程款。

　　而豫商集團認為，存貨余額嚴重高于行業(yè)平均值，其深層原因應是東珠景觀(guān)不斷增加工程規模來(lái)扮靚自身業(yè)績(jì)，進(jìn)而為提高自身估值。

　　與同行相比，東珠景觀(guān)的存貨占比明顯較高。2013年末東方園林、嶺南園林、鐵漢生態(tài)、的存貨占比都在40%以下。

　　在存貨高企的同時(shí)，東珠景觀(guān)的現金流也出現連年負值。公開(kāi)資料顯示，東珠景觀(guān)2011年-2013年度，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~分別為6822.17萬(wàn)元、-2722.74萬(wàn)元、-22750.87萬(wàn)元。2011年的招股說(shuō)明書(shū)顯示，2008年-2010年，東珠景觀(guān)在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流指標上，分別為-296萬(wàn)元、-828萬(wàn)元、2309萬(wàn)元和2284萬(wàn)元。

　　一位財務(wù)人士告訴中國經(jīng)濟網(wǎng)記者：“東珠景觀(guān)現金流連續負值，應該與大量的在建工程有關(guān)，從其高企的存貨上可見(jiàn)一斑。園林工程結算周期長(cháng)，而東珠景觀(guān)也可能在近幾年不斷擴大工程規模，這種情況下會(huì )讓東珠景觀(guān)的資金鏈更加吃緊”。