上半年業(yè)績(jì)低于預期

　　上半年營(yíng)業(yè)收入21.3億元，同比下降3.0%；凈利潤1.3億元，每股收益0.23元，同比下降18.0%，處于指引區間（-20%~+10%）下端。公司預計前3季度凈利潤下降30%至60%。

　　收入下滑，毛利率下降。受房地產(chǎn)低迷、地方財力下降、地方債務(wù)規范等因素的影響，園林業(yè)務(wù)競爭加劇、訂單減少、進(jìn)度緩慢，導致收入和毛利率下降。期間費用率下降0.5ppt，其中銷(xiāo)售費用率下降0.4ppt，因工程后期維護費、運輸費和日常經(jīng)營(yíng)費用同比下降；財務(wù)費用率下降0.4ppt，因2月完成定增后利息支出減少。

　　經(jīng)營(yíng)現金流惡化，上半年凈流出5.5億元，受墊資增加的影響（收現比上升6ppt，但付現比上升12ppt）。

　　發(fā)展趨勢

　　PPP模式日漸成熟，市政園林有望改善。隨著(zhù)政策的持續推動(dòng)，各方對PPP模式的熟悉，市政園林PPP項目有望增加（一類(lèi)是純BT模式演變而來(lái)，另一類(lèi)是與其他運營(yíng)類(lèi)業(yè)務(wù)進(jìn)行打包處理，后者可能將成為主流）。向“生態(tài)城鎮綜合運營(yíng)商”轉型。公司圍繞該轉型方向，持續打造規劃設計能力、環(huán)境治理能力、智慧城鎮能力、互聯(lián)網(wǎng)及物聯(lián)網(wǎng)運用能力，參與投資建設了“時(shí)光貴州”、“長(cháng)沙潯龍河生態(tài)小鎮”等示范生態(tài)城鎮項目，奠定了領(lǐng)先地位。

　　收購兼并持續推進(jìn)。收購了全球頂級景觀(guān)設計公司貝爾高林控股權，將為生態(tài)城鎮業(yè)務(wù)提供重要支持；收購了苗易網(wǎng)100%股權，以實(shí)現苗木去庫存和輕資產(chǎn)化，打造苗木O2O平臺。

　　盈利預測調整

　　下調盈利預測?？紤]到行業(yè)下滑超預期，而短期生態(tài)城鎮業(yè)務(wù)貢獻不多，下調2015/16凈利潤37%/43%至3.0/3.2億元，對應EPS分別為0.55/0.57元，同比-30%/+5%。

　　估值與建議

　　維持“中性”評級?？紤]到傳統園林業(yè)務(wù)前景惡化，生態(tài)城鎮及PPP等新業(yè)務(wù)貢獻尚不明顯，下調目標價(jià)54%至19.1元（35x2015eP/E）。目前股價(jià)對應31x2015eP/E，估值吸引力并不顯著(zhù)。未來(lái)重點(diǎn)關(guān)注公司在生態(tài)城鎮、環(huán)保、PPP等領(lǐng)域的進(jìn)展。

　　風(fēng)險

　　房地產(chǎn)持續低迷；生態(tài)城鎮及PPP項目落地慢于預期。