國內民營(yíng)園林PPP龍頭，品牌業(yè)績(jì)卓越

　　公司是國內園林生態(tài)領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，已擁有生態(tài)園林、市政公用、環(huán)境環(huán)保等領(lǐng)域多項高等級資質(zhì)，目前專(zhuān)注于水生態(tài)環(huán)境治理與固廢危廢環(huán)保兩大業(yè)務(wù)。公司目前收入利潤體量、市值規模均遠超園林同行，與環(huán)保龍頭碧水源相當，但預期業(yè)績(jì)增速要比碧水源高。目前公司在手訂單收入比高達12倍，超過(guò)2010年高峰期的9倍，進(jìn)入第二輪高速成長(cháng)階段，當前價(jià)格對應2017年24倍PE，Peg0.49低于碧水源的0.62。

　　六年成就九倍市值，訂單/模式/激勵是主要驅動(dòng)自公司于2009上市以來(lái)，公司市值從58億元上升至今年4月歷史最高值522億元，是上市首日的9倍；同期公司收入增長(cháng)了14倍，歸母凈利潤增長(cháng)了21倍。訂單/模式/激勵是驅動(dòng)公司市值增長(cháng)最主要的三大驅動(dòng)因素，分別對應不同成長(cháng)階段對業(yè)績(jì)成長(cháng)、項目回款、人才戰略的不同訴求。

　　2010/2012年公司訂單超高速增長(cháng)，當年新簽協(xié)議（訂單）分別是前一年收入的9/8倍（3.7/2.3倍）。2013年之后，公司通過(guò)土地保障、金融保障、PPP投資等商業(yè)模式創(chuàng )新，大幅改善回款質(zhì)量。此外，公司通過(guò)實(shí)施三期股票期權和兩期員工持股，既留住了人才，也推動(dòng)了業(yè)績(jì)成長(cháng)。

　　生態(tài)環(huán)保市場(chǎng)廣闊，挖掘細分市場(chǎng)分享市場(chǎng)紅利我們預計“十三五”期間水環(huán)境綜合治理業(yè)務(wù)將迎來(lái)黃金發(fā)展期，到2020年市場(chǎng)總規模將達1.3萬(wàn)億元以上，其中黑臭水體治理約4000億元。海綿城市/水務(wù)行業(yè)投資需求均達到萬(wàn)億元以上，其中農村市場(chǎng)約1500~2000億元。工業(yè)固廢每年產(chǎn)生30億噸以上，綜合利用率僅50%；危廢每年產(chǎn)生量0.4億噸以上，綜合利用率不足40%。公司通過(guò)內生外延、成立環(huán)保產(chǎn)業(yè)基金的形式積極介入相關(guān)細分市場(chǎng)，目前戰略布局基本完成。

　　水系治理訂單占比90%，在手訂單收入比超過(guò)2010年高峰期2015-2016年水系治理訂單占公司新簽訂單比約90%，2015年至今公司累計中標PPP項目958億元，是2016年收入的11.18倍，SPV公司已投股權款19.15億元。2015年至今公司累計新簽合同約1056億元，我們預計公司當前在手未完工訂單（含2個(gè)框架協(xié)議）約1570億元，合同工程量約1020億元，訂單收入比高達12倍，超過(guò)2010年高峰期的9倍。

　　訂單保障度高業(yè)績(jì)釋放動(dòng)力強，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評級我們預測公司2017-19年EPS為0.72/0.96/1.21元，CAGR35.83%。目前園林/環(huán)保上市公司對應2017年平均PE為25/34倍，公司為24倍PE，2017年peg為0.49，低于碧水源的0.62。我們認為公司在手PPP訂單充足，二三期股權激勵和二期員工持股正在實(shí)施中，未來(lái)業(yè)績(jì)釋放動(dòng)力強，因此可給予2017年30-35xPE（對應17年0.62-0.72倍peg），對應合理估值區間21.6~25.2元，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評級。

　　風(fēng)險提示：PPP模式風(fēng)險，資產(chǎn)整合與業(yè)務(wù)轉型風(fēng)險，存貨應收賬款等財務(wù)風(fēng)險等。