去年12月14日,深圳市鐵漢生態(tài)環(huán)境股份有限公司(下稱(chēng)“鐵漢生態(tài)”)的上市申請通過(guò)了證監會(huì )的審核,將成為繼綠大地(002200)、東方園林(002310,股吧)(002310)、棕櫚園林(002431,股吧)(002431)之后的第4家園林類(lèi)上市公司。園林行業(yè)能出現4家上市公司,說(shuō)明該行業(yè)近年來(lái)的發(fā)展非常迅速,但該行業(yè)暴露出來(lái)的財務(wù)與運營(yíng)模式風(fēng)險也不容小覷。

　　2007年12月21日,綠大地頭頂園林綠化第一股的帽子,在眾多機構熱捧中掛牌上市。該公司上市時(shí)業(yè)績(jì)優(yōu)良,發(fā)行后每股收益為0.55元。2008年公司業(yè)績(jì)突飛猛進(jìn),為每股1.03元�？傻搅�2009年,公司業(yè)績(jì)突然變臉,由大幅盈利變成巨額虧損,每股虧損1元。去年12月23日,公司控股股東持有的28.63%的股權被公安機關(guān)依法凍結;同月31日,綠大地因涉嫌違規披露、不披露重要信息被公安機關(guān)立案調查。因種種欺騙投資者的行為,綠大地被媒體稱(chēng)為“信譽(yù)度最差上市公司”。

　　翻開(kāi)鐵漢生態(tài)的招股書(shū)(申報稿),經(jīng)濟導報研究員發(fā)現,該公司發(fā)行前的基本面、財務(wù)指標與綠大地極為相似,營(yíng)業(yè)現金流、存貨等關(guān)鍵指標甚至不如綠大地。

　　年年為負的營(yíng)業(yè)現金流

　　從事財務(wù)工作的人都知道,財務(wù)報表最方便“調節”的是其他應收款與存貨,而最難“調節”或者說(shuō)造假的是經(jīng)營(yíng)現金流。一個(gè)公司經(jīng)營(yíng)成果的好壞,經(jīng)營(yíng)效率的高低,日子過(guò)得是否踏實(shí),看看公司的經(jīng)營(yíng)現金流就可以了。

　　在鐵漢生態(tài)招股書(shū)公布的3年零9個(gè)月的報告期內,該公司因經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量皆為凈流出。2007年、2008年、2009年與2010年前9個(gè)月的經(jīng)營(yíng)現金流凈額分別為-101.30萬(wàn)元、-220.21萬(wàn)元、-298.45萬(wàn)元和-4116.36萬(wàn)元。而與之對應的營(yíng)業(yè)收入分別為 9215.81萬(wàn)元、15158.39萬(wàn)元、25342.52萬(wàn)元和29544.22萬(wàn)元,

　　可以看出,鐵漢生態(tài)目前的經(jīng)營(yíng)模式并不能掙錢(qián),只能掙“賬”,而且營(yíng)業(yè)規模越大,公司流出的現金越多。這樣的公司上市,拿什么給投資者分紅？

　　擬招股書(shū)顯示,鐵漢生態(tài)在報告期內的貨幣資金余額分別為1734.54萬(wàn)元、1228.33萬(wàn)元、8035.79萬(wàn)元和4786.62萬(wàn)元,還是較為充裕的。既然鐵漢生態(tài)的營(yíng)業(yè)現金流一直在流出,那么該公司又是如何弄到現金的呢？

　　仔細研究,鐵漢生態(tài)的現金皆為銀行貸款或者股權融資而來(lái)。以2009年為例,該年7月,鐵漢生態(tài)收到魏國鋒、周揚波、鄭媛茹和深圳市木勝投資有限公司的股權認購款990萬(wàn)元;同年9月,又收到建銀國際、深圳創(chuàng )新投、無(wú)錫力合、中國風(fēng)投和山河裝飾等5家風(fēng)險投資公司的股權認購款5000萬(wàn)元;2009年末,公司在平安銀行的貸款余額為1835萬(wàn)元;當年,鐵漢生態(tài)處置大亞灣土地收到現金凈額2019.62萬(wàn)元。通過(guò)股權融資、銀行貸款、賣(mài)地,公司2009年獲得近9845萬(wàn)元的現金,但公司年末的貨幣資金余額僅為8035萬(wàn)元。

　　5家風(fēng)險投資公司之所以入股鐵漢生態(tài),為其提供5000萬(wàn)元現金,其目的非常明確,就是想公司上市后賣(mài)出股權賺錢(qián)。鐵漢生態(tài)上市后,能從股票市場(chǎng)募資數億元,銀行貸款也能完璧歸趙。公司的風(fēng)險幾乎全部轉移給了股民。

　　對于經(jīng)營(yíng)現金流年年為負,鐵漢生態(tài)解釋說(shuō),公司屬于工程施工類(lèi)企業(yè),在工程項目各環(huán)節需支付投標保證金、履約保函保證金、預付款保函保證金、工程周轉金等款項,同時(shí)隨著(zhù)公司所承接的工程項目的規模逐步擴大,工程結算周期也相應延長(cháng),導致近年來(lái)公司在業(yè)務(wù)快速發(fā)展的同時(shí),經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)現金凈流量持續為負,目前公司主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)生現金的能力不能完全滿(mǎn)足業(yè)務(wù)快速發(fā)展的需要。

　　但問(wèn)題在于,公司要想擴大規模,就必須流出資金。對于這個(gè)“套”,公司并沒(méi)有解開(kāi)的方法。一旦股市融資的錢(qián)全部流出后,公司還靠什么來(lái)擴大規模呢？到時(shí)候會(huì )不會(huì )在股市上進(jìn)行第二次、第三次融資？

　　飆升的存貨

　　不能創(chuàng )造營(yíng)業(yè)現金流,鐵漢生態(tài)每股1.3元的業(yè)績(jì)又表現在哪里呢？導報研究員發(fā)現,其利潤主要體現為存貨、應收賬款、其他應收款,特別是存貨上。

　　鐵漢生態(tài)2007年末的存貨為2631萬(wàn)元,2008年上升至3728萬(wàn)元,2009年猛升至7929萬(wàn)元,2010年三季度末狂升至1.56 億元。2008年末、2009年末和2010年9月30日分別比上年末增長(cháng)41.69%、112.67%和96.94%,存貨占總資產(chǎn)的比例分別為 44.76%、35.44%和63.25%。

　　其他應收款近兩年增長(cháng)幅度更是驚人,2008年末為627萬(wàn)元,2009年末為2347萬(wàn)元,2010年三季度末為2647萬(wàn)元。

　　另外,公司的應收賬款2008年為1053萬(wàn)元,比2007年增加一倍還多;2009年為1695萬(wàn)元,比2008年再度上升60%。

　　看看綠大地2009年由巨盈變?yōu)榫尢澋倪^(guò)程,我們就知道了“存貨”的可怕。綠大地存貨余額在2003年至2005年小幅增長(cháng)的基礎之上,2006年一舉增加至17830萬(wàn)元之多。在上市后的2007年和2008年,綠大地的存貨依然節節攀升,分別達到25960.82萬(wàn)元和 33036.03萬(wàn)元,2009年最終因為存貨減值計提超預期造成當年凈利潤出現1.51億元的巨額虧損。對于存貨被大幅計提,綠大地的解釋是“百年一遇”的干旱。

　　在中國的上市公司中,農林牧漁等行業(yè)的公司最容易存貨造假,而一旦造假到一定程度,公司就會(huì )找一個(gè)貌似客觀(guān)的理由(如天氣、蟲(chóng)害)一次性提出存貨減值準備,把幾年的利潤全部吞進(jìn)去。

　　鐵漢生態(tài)上市后會(huì )否重蹈綠大地存貨之路,監管部門(mén)與投資者應保持高度警惕。

　　難以查證的項目

　　對于鐵漢生態(tài)招股書(shū)中公布的項目,某財經(jīng)媒體記者6日做了實(shí)地調研,但費盡周折,最終也沒(méi)有找到一個(gè)。

　　鐵漢生態(tài)招股書(shū)顯示,紅花嶺公園一標工程項目是與深圳龍崗區建筑工務(wù)局簽訂的合同。地圖顯示,紅花嶺在深圳南山區,而寶安區公明鎮也有一個(gè)紅花嶺公園。為此,該記者向龍崗區建筑工務(wù)局該項目的經(jīng)辦人楊冬玲小姐確定詳細地址,楊小姐說(shuō),“紅花嶺公園一標工程是我們龍崗區的,該項目在龍崗區中心城�！�

　　該記者又致電鐵漢生態(tài)的董秘楊峰源,被告知其出差了。對于紅花嶺公園位于何處,董秘辦的黃姓工作人員一開(kāi)始很肯定地說(shuō)在龍崗,但是當該記者提到寶安區的紅花嶺時(shí),該工作人員又改口說(shuō)在寶安。最后,該工作人員說(shuō)此項目在寶安區與龍崗區的交界處。

　　之后,該記者來(lái)到位于寶安區的寶源工業(yè)區,招股書(shū)披露其在此有一個(gè)合正寶安項目。但當該記者按披露地址進(jìn)入該工業(yè)區時(shí),里面的工作人員卻表示沒(méi)有聽(tīng)說(shuō)合正寶安項目和鐵漢生態(tài)。

　　導報研究員不懷疑公司項目完全造假,但懷疑公司有夸大項目規模的可能。這在工程類(lèi)企業(yè)并不少見(jiàn),明明只干了某個(gè)工程很少的一部分,但在招標時(shí),卻夸張地說(shuō)某工程是自己干的。

　　對于園林企業(yè)上市潮,上海市園林綠化行業(yè)協(xié)會(huì )秘書(shū)長(cháng)許衛星表示,民營(yíng)企業(yè)沒(méi)有必要千方百計上市。第一,園林企業(yè)不需要圈錢(qián),第二,企業(yè)內部管理會(huì )變得“不夠自由”。

　　募資項目并不樂(lè )觀(guān)

　　招股書(shū)顯示,鐵漢生態(tài)本次發(fā)行股票融資主要用于兩個(gè)項目:一是增加工程項目配套資金13000 萬(wàn)元,以擴大公司工程施工業(yè)務(wù)規模,實(shí)現公司未來(lái)3年營(yíng)業(yè)收入年均增長(cháng)40%的目標;二是投資5000萬(wàn)元用于公司廣東梅縣大坪鎮苗圃基地建設項目,以保證公司工程施工中的苗木需求。

　　前面已經(jīng)分析過(guò),鐵漢生態(tài)規模營(yíng)業(yè)收入年增40%可能沒(méi)有問(wèn)題,但未必能帶來(lái)營(yíng)業(yè)現金流。隨著(zhù)規模擴大,公司的現金流反而可能會(huì )越來(lái)越少,這對投資者來(lái)講并不是好事。

　　至于在梅縣租地2175畝建設苗圃基地,公司表示建成后每年能給公司帶來(lái)1995萬(wàn)元利潤。但導報研究員認為,此項目前景并不樂(lè )觀(guān),否則其不會(huì )到現在也沒(méi)有一個(gè)正規的較大規模的苗圃基地。2175畝的規劃,更像是為了上市而設計的一個(gè)項目。

　　另外,在上市運作手法上,幾家園林公司幾乎一樣,都是把部分股權非常便宜地賣(mài)給對上市起關(guān)鍵作用的人,如董秘等。

　　從營(yíng)業(yè)收入與報表利潤來(lái)看,鐵漢生態(tài)成長(cháng)性頗佳。但從現金流與公司的運營(yíng)模式、募投項目分析,其卻是一個(gè)沒(méi)有現金回報前景的公司。